（报告出品方/作者：国盛证券，宋嘉吉，黄瀚）

1. 公司概览：制造业为魂，光+电双线布局

海洋、电缆、新业务成长明确，加快打造全球化运营的国际化公司。公司成立于 1993年，于 2003 年在上交易所上市。成立初期主营光纤光缆生产销售业务，多年来在保持国内第一梯队地位的同时，积极推行国际化战略，2018 年其全球光缆市场份额位列第二（销售额占比 9%，CRU）。2011 年，亨通收购线缆和力缆资产，转型为光、电一体化的国际综合性线缆公司，投入于智能电网、特高压及特种电缆等领域。2013 年公司正式提出海洋战略，逐步进军海缆和海洋工程领域。公司也布局了大数据、网络安全等行业，致力于向科技创新型、服务平台型公司发展，并通过全球化产业与营销网络布局，致力于成为全球领先的通信网络和能源互联综合解决方案提供商。

上市公司控股股东亨通集团（直接持股 19.05%）前身为吴江市光电通信线缆总厂，1996年经国家工商总局核准升级为国家级企业集团，主要产品和服务为电缆、光缆、通信器材等。上市公司实际控制人崔根良是亨通集团创始人，也是中国光通信行业领军人物之一，任中国企业家协会第七届理事会常务理事、中国通信企业协会主任委员、中国工业经济联合会主席团主席等职。

公司主营业务分为三个板块：

（1）通信网络业务：公司聚焦新一代通信产业与核心技术的研发创新，提升系统解决方案的研发与集成能力，充分发挥新一代绿色光纤预制棒自主技术及成本优势，持续提升通信网络业务市场竞争力，不断提高通信网络产品与运营服务业务的市场占有率。积极拓展光模块、智慧城市、量子保密通信等领域业务，构筑形成通信产业从产品到服务的全产业链及自主核心技术，打造集“产品-服务-运营”于一身的全产业链模式，为客户提供更有价值的产品与服务，共同创造万物互联的新时代。

（2）能源互联业务：公司聚力打造全球能源互联系统解决方案服务商，通过加大技术创新与市场整合，持续加大特高压输电装备、直流输电装备、海上风电、储能等核心技术的研发投入，以高端核心产品和装备为龙头，以系统成套解决方案和工程总包为两翼，实现从“产品供应商”向“系统集成服务商”转型，打造能源互联产业全价值链体系。

（3）海洋产业：公司紧抓海洋产业发展机遇，围绕海洋电力传输、海底网络通信与海洋装备工程三大领域，通过持续的技术积累、整合与创新，紧紧把握海洋经济开发机遇期，不断加强对海洋产业的技术研发与产业布局，致力打造国际一流海洋能源互联系统服务商与全球跨洋通信系统集成业务领导者。

公司加大战略投入，经营情况持续向好。近年来，公司进一步加大通信网络和能源互联两大核心产业的战略投入，在 5G 通信、硅光模块、量子保密通信、海洋通信、海洋电力、海洋工程等产品与服务上持续加大技术投入与市场拓展，取得积极进展，在智慧城市系统集成业务上凭借优异的整体解决方案、集成交付能力与产业生态优势取得重大市场突破。2016-2018 年同比增速保持在 30%左右的水平，2019 年受大环境影响出现下滑，2020 年重新回升，公司 2021 年前三季度营收达 298 亿，经营情况持续向好。

毛利率、净利率未来有提升空间。2016-2020 年，毛利率和净利率持续下跌，2021 整体有所回升，截止至 2021Q3，毛利率与净利率均已超过 2020 年水平。亨通三块主营业务中，海洋板块是营收和毛利增速是最高的；电力板块次之。

利润水平持续向好，现金流情况稳定。在经历行业波动后，公司今年净利润有望实现明显回暖，而随着海洋板块的持续深耕以及光纤光缆行业明显复苏，预计明年盈利能力将继续提升。公司近年来现金流情况较为稳定，整体经营稳健扎实。

2. 行业综述：光纤光缆底部反转，海洋板块持续高景气

光纤光缆需求波动，行业经历调整洗牌。2015-2017 年，光纤光缆行业伴随着中移动 FTTH的建设迎来一轮黄金期，产品量价齐升，2018 年后，一方面光纤到户覆盖率提升到较高水位之后，增长受阻，另一方面，2018 年开始运营商建设重心逐步转向 5G，光纤到户拉动的需求增长告一段落。虽然 5G 基站的接入、回传也需要光纤资源，但整体需求量较 FTTH 仍相对较小。

供给方面，因 2016-2017 年运营商集采价格较高，光纤光缆盈利能力上佳，行业内企业普遍扩产。与 2010 年左右的扩产不同，此轮龙头厂商都加强了上游光纤预制棒的产能扩张，龙头厂商亦从套管法向全合成法过渡，努力提升全产业链一体化能力，基本实现了光棒的自给自足，大幅提升了对成本的掌控力。而近两年因价格与需求下行，厂商盈利能力快速下滑，具备光棒生产能力的龙头厂商盈利及抗风险能力提升，行业加速洗牌。

价格触底反弹，新一轮流量爆发将推动行业景气持续修复。2021 年 10 月，中国移动公式了 2021 年普通光缆产品集采中标候选人，长风光纤、富通通信、亨通光电、中天科技、烽火通信位列前五，此次采购规模约 447.05 万皮长公里（折合 1.432 亿芯公里），中标中位数为 91.79 亿元，对应光缆中标中位价格为 64.1 元/芯公里。我们认为，过去两年招标光纤低于 20 元的价格几乎逼近厂商成本，无光棒自产能力的企业开始亏损，新增产能大幅下降，行业加速洗牌。伴随中国移动价格回暖，整个光纤光缆行业复苏在即。而 5G、云计算、物联网、元宇宙等新一轮科技趋势下，流量增长有望推动光纤光缆需求进入新一轮景气周期，供需关系改善，行业前景持续修复。（报告来源：未来智库）

海外市场仍具备较大提升空间。目前东南亚、南亚、中东、南美及非洲等地区光纤通信网络基础薄弱，宽带普及率较低。为加强基础网络建设，这些地区的主流运营商纷纷加快固网宽带规模建设。根据 FTTH 欧洲委员会的数据，欧洲的 FTTH 覆盖率最近刚刚达到了 50%。根据西班牙政府“新一代宽带扩展计划”的目标，到 2021 年年底，光纤覆盖率将达到西班牙人口的 91.24%，其中包括四分之三的农村人口。英国政府计划投入50 亿英镑支持千兆宽带的部署。以千兆速度宽带连接首批一百万个家庭和企业，并在2025 年之前将覆盖范围扩大到最困难的 20%的英国地区。随着海外市场宽带的普及和FTTH 带来的光进铜退，当地将迎来光纤接入网建设高潮，而光纤光缆市场也将迎来新的发展机遇。

可再生能源发展迅速，全球风电装机速度全面提速。2020 年全球新增风电装机 93GW，同比 2019 年增增长 53%，而为实现全球净零排放的目标，风电装机速度在未来十年中至少需要提高两倍。2020 年中国和美国贡献了全球新增装机的 75%，而累计装机量也达到了全球的一半。全球风电总装机量达到 742GW，按此装机量计算，每年可以减少11 亿吨二氧化碳排放，相当于南美洲的碳排放量。全球风电装机量已经是十年前的近四倍，风能也在世界范围内成为最具竞争力的电源之一。

海上风电持续高增长，我国装机量持续爆发。海上风电过去 20 年实现了高速发展，尤其是近 5 年，随着成本的持续下降，海上风电逐渐凸显优势，过去5 年全球海上风电装机量从 2015 年的 3.4GW 升至 2020 年的 6.1GW，接近实现翻倍。在双碳大背景下，海上风电作为我国重要可再生资源，受到重视程度持续提升，2020 年全年我国海上风电装机量达到 3.1GW，占比超过 50%，预计 2021 年装机量还有大幅度提升。整个海上风电景气度持续向上。

未来海上风电有望成为最重要的能源之一。全球海上风电市场前景将持续上扬，目前世界各国政府对于可再生能源的认可程度正持续提升，海上风电平价的趋势十分明显，成本的急剧下降使得其成为最具竞争力的能源之一，加上商业化和工业化继续取得进展，海上风电在促进跨行业合作和脱碳方面发挥着越来越独特的作用。GWEC 预计，未来十年将新增超 235GW 的海上风电装机容量，2020-2025 年复合增速将达到 29.3%，海上风电景气度持续向上。

海上风电壁垒高难度大，龙头厂商优势明显。海上风电建设难度远大于陆上风电场，难点在于风险高、高度高、精度高，建设成本通常是陆上风电场的 2-3 倍。其中重要的成本项目包括设备、线缆和工程。

海缆市场相较陆缆市场具有一定的进入门槛：

1）设备要求更高，海缆需要克服海水腐蚀等问题，截面构造相对于陆缆更加复杂，并且要求能够单根连续生产；

2）地理位置特殊，海缆通常生产后直接绕于铺缆船上，工厂必须紧邻江河大海；

3）资金投入较大，出于产业链一体化的目的，海缆企业通常要求具有施工能力，需要建设铺缆船。进入门槛也使得海缆具有较高利润，海缆毛利率通常在 30%-40%，甚至能达到 50%以上，是陆缆的 2-3 倍。

海上风电工程费用较高体现了建设的难度，能够参与海上风电 EPC 的竞争者屈指可数。海上 EPC 能力需要风电安装平台的支撑。全球海上风电平台于 2002 年左右开始发展，我国早期海上风电项目通过起重船施工，对设备重量和体积都有要求，且效率较低。2013年我国正式启用了第一台海上风电平台，2015 年达到 5 座，后续风电安装平台逐年增长。

数据持续爆发，海底光缆进入新建设周期。全球 95%的国际数据通过海底光缆传输，全世界范围内纳入其统计的光缆有 462 条，总长度超过 110 万公里。上一轮海底光缆建设高峰期在 2000 年互联网大爆发年份，考虑到海底光缆生命周期一般在 20-25 年，以及近年来以 5G、AI 等技术带来的流量爆发，我们预计未来数年海底光缆通信网络建设将进入新建设周期。未来几年随着互联网带宽需求将持续增长，包括像虚拟现实、AR、VR、元宇宙等新技术场景的持续发展，全球海底光缆。根据TeleGeography 的预测，2020 年海缆通信网络市场规模为 30.5 亿美元。

海底光缆一般由互联网公司和运营商铺设，铺设主体为 EPC 总包商，集成产品包括海缆、水下设备和岸上设备，项目门槛视铺设的海缆长度和施工难度而定，随着海缆长度的提升，海缆工程难度也不断提升，一般 500 公里以上系统需要中继系统支持。中继海缆通信系统（多跨系统）：一般覆盖较长的距离跨度，由岸上设备与水下设备组成；5000 公里以上的中继项目建设周期为两年左右，5000 公里以下的中继项目建设周期为一至两年。

无中继海缆通信系统（单跨系统）：一般跨度在 500 公里以下，因其跨越距离较短而无需借助海底中继器对传输信号进行放大，亦不需要岸上供电设备对海底中继器进行供电。建设周期为一年以内。

在产业链中，系统集成商由于负责项目实施，在产业链中的位置最有优势。而典型的系统集成商包括:阿尔卡特朗讯、NEC、Tyco、华为海洋、亨通光电、中天科技、烽火通信等。其中中继系统是行业难点，此前被海外厂商垄断。

系统集成商负责项目实施，在产业链中处于优势地位。典型的系统集成商包括：阿尔卡特朗讯、NEC、Tyco、华为海洋、亨通光电、中天科技、烽火通信等。其中中继系统是行业难点，此前被海外厂商垄断。

我国海底光缆仍具备较大提升空间。与未来国际流量发展预期和世界主要国家相比，中国的国际海缆发展仍显不足。中国的海底光缆建设目前仍然落后于其他发达国家。美国、日本、英国和新加坡拥有光纤数量分别为中国海底光纤数量的 8 倍、2 倍、5 倍和 2 倍多，人均带宽分别为 20 倍、10 倍、74 倍和 265 倍。中国海底光缆建设情况无法与蓬勃发展的数据通信行业相匹配，未来仍有较大开拓空间。

收购并表华为海洋，打通产业链上下游。华为海洋于 2008 年 1 月 25 日在香港设立，2019年亨通光电公告收购华为海洋公司 51%股权，进一步扩大了海洋板块的布局。2020 年 3月华为海洋已实现并表。目前，华为海洋是全球第四大海缆通信网络供应商，全球市场份额占比超过 10%。是一家海缆通信网络建设解决方案提供商，为客户提供高可靠、高性价比的产品技术解决方案和包括项目管理、工程实施和技术支持于一体的端到端服务。（报告来源：未来智库）

业务分部覆盖全球。由于海缆建设业务单个项目金额较大，公司收入来源相对集中。其中华为海洋部分新建海缆项目通过华为技术及其子公司返签获得。根据公司计划，未来5 年华为公司将为亨通提供海缆项目市场拓展、SLTE 等产品和服务供应、IT 系统支持等相关服务方面等支持，确保华为海洋顺利完成平稳过渡。2020 年，华为海洋有 14 个海缆 TK 项目交付，截至 2020 年末累计交付项目 109 个，累计施工长度超过 6.7 万公里，年末在手订单为 33.4 亿人民币，发展态势良好。公司业务范围覆盖全球，其中亚洲区业务占比较高。

主营业务与核心产品。华为海洋业务主要包括海缆建设和智慧城市两部分，海缆业务可分为新建和扩容两部分。水下设备是有中继新建项目的核心部件，也是华为海洋的核心产品；同时海缆线路长度一般较长、内容较为复杂，因此有中继新建项目处于卖方市场，回报优厚，毛利率最高。华为海洋可以提供的水下设备包括海底中继器、海底分支器等。公司以销定产，自己采购原材料进行生产；陆上设备大部分选择同华为采购，因此陆上设备毛利率较低。

技术壁垒极高，全球仅四家具备海缆建设能力。目前全球从事海缆通信网络建设的企业主要为 SubCom、Nokia/ASN、NEC 和华为海洋。Subcom、ASN 和 NEC 进入海缆通信领域的时间较早、具有先发优势，2008 年前的海缆通信市场长期被上述三大巨头垄断。华为海洋 2008 年成立后开始进入该领域，凭借高可靠、高性价比的海缆通信网络建设解决方案，以及快速服务响应能力，逐渐赢得客户信任，市场份额逐步增加。预计 2021年华为海洋的市场占有率保持在 13%的历史平均水平，未来凭借着强大的研发能力及项目成功交付案例的增加以获取更多客户信任，华为海洋所占市场份额将进一步提升，2021 至 2022 年逐年递增 1%，以后年度市场占有率保持在 2022 年的水平上。

华为海洋管理层预测华为海洋未来的收入、成本、毛利率和归属于母公司的净利润等数据呈增长趋势，主要考虑到：（1）目前，全球海底光缆通信网络建设迎来重要发展窗口期，根据 TeleGeography 的预计，新建海缆通信网络和海缆通信网络扩容市场规模在2019 年和 2020 年都有所增长；（2）华为海洋目前在手订单充足；（3）近年来，华为海洋持续加强研发能力，提升核心竞争力，积累了丰富的特别是中长距离海缆项目交付经验，跻身全球第四大海底光缆通信系统供应商，未来发展空间、盈利前景较好。

亨通光电和华为海洋在 PEACE 海缆项目上已经实现合作。PEACE 项目由华为海洋担任总承包商、亨通光电实施。项目全程 15800 公里，有中继，采用 200G 波分传输技术，6 对光纤，每对光纤设计容量为 16Tbit/s。连接中国-欧洲-非洲，是中非、中欧距离最短的海缆路由。PEACE 跨洋海缆通信系统运营项目的实施，将实现公司从海底光缆生产制造向海底光缆系统运营延伸，进一步推动公司光通信产业从“制造型企业”向“平台服务型企业”战略转型。

3. 未来展望：通信+海洋板块共振，公司有望迎来厚积薄发

通信板块触底反弹，后续利润水平有望持续复苏，释放利润。

公司在光纤光缆领域积淀深厚。公司早在 1998 年便成为国内产销量前五的光纤光缆制造企业，经过 20 余年的发展，2018 年公司在全球光缆市场销售额以 9%的市占率居于第二，也是国内少数具备光棒、光纤、光缆一体化产线的厂商。公司光网络与系统集成板块的营收和利润实现了持续增长，虽受行业景气程度影响，但整体仍表现出较强韧性，是公司核心业务板块。而从我国光缆线路里程数看，过去十年中整体增速维持在较高水平，近三年增速有所下滑，结合基站及固网建设周期以及运营商战略，我们预计后续增速有望回升。

光纤光缆行业招标价格大幅上涨，未来供需关系持续改善、业绩弹性可期。2020 年，受国内光通信行业供需调整的影响，光通信市场竞争加剧，光通信产品市场价格下滑。展望未来，5G/云计算/物联网/AI 拉动的新一轮流量高增长周期将带动光纤需求新一轮景气，在光纤价格下挫过程中供给端产能将持续出清，未来供求关系将逐步改善，行业有望进入新一轮景气周期。我们认为，随着供求关系持续改善，同时光纤光缆招标价格大幅上涨，公司有望把握光纤光缆价格复苏的机遇，业绩弹性可期。

通信板块触底反弹，利润水平有望持续回升。光通信及网络作为公告重要业务，在过去10 年中，2011-2014 年增速较为稳定，在 2015-2018 年公司营收实现了持续高速增长，一方面是需求端的暴涨，运营商建设带动光缆需求持续增长，行业处于供不应求阶段，另一方面公司光棒投产迅速果断，产能得以快速扩张，抢占市场份额，体现出公司高效的执行力和敏锐的判断力。2019-2020 年受整体需求侧疲软，以及招标价格出现大幅度下跌，整体营收和毛利率水平出现下滑，此阶段对于中小厂商打击更大，公司此阶段积极优化工艺流程，降低成本。我们结合 2021 年招标情况，预计后续光缆价格有望持续复苏，行业需求向好，公司毛利率率有望回升至 30%以上。

海洋通信保持领先，海上风电高度景气，海洋板块潜力巨大。

海洋通信行业高壁垒，公司有望持续受益于新建设周期。公司是目前国内 UJ/UQJ 证书组合最多、认证缆型最多的企业，是国内唯一通过 5000 米水深国际海试的企业。截至2020 年 12 月亨通海光缆交付已突破 4 万公里，跻身国际海洋通信前四强，中国第一。

1）公司建设的 PEACE 跨洋海缆通信系统运营项目满足中国到欧洲、非洲快速增长的国际业务流量需求，是中国第一条民企投资并自主运营的国际海洋通信线路。目前全球投入使用的海底光缆中，2000 年前的投资占 40%，根据海缆 25 年左右的使用寿命推算，这些海缆逐步进入生命周期尾期，新的海缆建设替代周期即将到来，这是中国弯道超车改变国际海缆战略格局的战略机遇。

2）2020 年公司收购华为海洋，20 年华为海洋持续加大海底光缆系统集成的关键部件和核心技术的研发力度；亨通海装顺利完成海洋观测网主接驳盒、次接驳盒等整套系统的海试。

海上风电受益双碳，未来十年高度景气。2020 年，“碳达峰、碳中和”目标的提出为我国经济社会发展提供了动力引擎，公司抓住海上风电抢装潮，全面提升亨通海上风电产业链系统解决方案整体实力。2020 年内，公司承建了全球第一座半潜式漂浮海上风力发电场——葡萄牙海上浮式风电项目，打破了国外垄断，也填补了中国企业在欧洲总包海上风电输出系统建设维护项目上的空白；亨通海缆成功布局漂浮海上风电市场，以技术创新的实力，在海上浮式风电建设领域实现了从制造商向集成服务商的跨越。此外，成功中标越南、菲律宾、柬埔寨、西班牙等海外项目，面对海上风电未来十年高度确定的行业机会，公司相关有望实现高速增长。

电力业务受益特高压建设、份额提升、产品结构优化，持续快速增长可期。

在特高压方面，2020 年随着国内以特高压为主的电网建设再次提速，公司持续强化在高压电力传输领域的市场地位和服务能力，建立了国内规模最大的超高压测试研发中心。在中高压特种产品方面，公司除了在电网市场继续发力，通过差异化市场竞争，重点向特种电缆分布的重大基础设施、工程建筑、轨道交通及电气装备等市场深度转型，在细分特种电缆领域寻求突破；2020 年内，公司中标数量持续攀升，防火电缆、工程布线、电气装备特种缆等同比上年同期显著增加；同时在国网 OPGW 中标份额稳中有升，铜铝合金、特种导线行业地位提升明显。

面向未来，战略布局硅光光模块及量子通信。

伴随 5G 网络、物联网、大数据的兴起，数通网向更大流量迭代将带动光模块、光纤光缆新的需求增长，公司积极布局，2020 年 3 月，公司发布第一款 400G QSFP-DD DR4 硅光模块样品。2021 年，公司发布量产版 400G QSFP-DD DR4 硅光模块，该硅光模块使用英国洛克利小型化的硅光芯片和电芯片，采用业界领先的 7nm DSP 芯片，产品的功耗低于 9 瓦，极大改善了数据中心的节能减排绿色环保指标性能。模块整体采用 COB 封装方式，由于使用了独特设计及工艺制造的硅光芯片，大幅度地降低了制造成本。

基于硅光技术，公司已成功推出国内第一台 3.2T CPO 工作样机，其采用了核心交换芯片与光引擎在同一高速主板上的协同封装，缩短了光电转换功能到核心交换芯片的距离，从而达到缩短高速电通道链路，改善系统功耗，是公司 400G DR4 硅光模块全面部署后的又一个重要技术里程碑；作为下一代板上光互联的主流解决方案，CPO 在数据中心、高性能计算等方面前景广阔。

积极布局量子保密通信，探索前沿科技发展。公司作为光通信龙头厂商，积极布局前沿科技领域，公司 2018 年中国联通开展合作，2019 年建设完成国内首条由量子保密通信方案提供商与电信运营商合建的量子干线“京雄量子保密通信干线”，从北京连接至雄安新区，提供量子加密视频会议、端到端通信保护、数据库加密备份等创新解决方案，实现量子安全办公、数据中心远程灾备、量子政务网、金融数据量子加密传输等，是量子信息安全服务商与运营商在该领域广域的网络合作探索与实践，为日后的产业融合发展提供了新模式。公司承建“宁苏通沪量子干线”、“京雄量子干线”网络系统相关指标均达到国际先进水平，并荣获国际电信联盟(ITU)“信息社会世界峰会"最高奖。公司还参与建设“量子加密通信联合实验室”;中标苏州电子政务外网量子安全通信试点项目。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站